来源:招商宏观静思录
核心观点
当地时间7月3日,美国国会众议院以218票赞成、214票反对投票通过“大漂亮法案”(OBBBA),且并未在参议院版本上有任何修改。7月4日美国总统特朗普正式签署法案。
OBBBA主要内容和变动有哪些?
1)10年增加3.4万亿美元基础赤字和0.7万亿美元利息支出。OBBBA规定未来10年净增加基础赤字3.4万亿美元,其中减税4.5万亿美元、减支1.4万亿美元、增支0.3万亿美元,加上0.7万亿美元的利息支出,总赤字达4.1万亿美元,债限增加5万亿美元。整体比众议院版本(3万亿总赤字和4万亿债限)提高1万亿美元。
2)未来3年财政赤字率可能在7%左右。尽管参议院版本相比众议院版本明显增加了2030年以后的净赤字,但主要财政支出还是发生在26-28年,根据CBO测算,26-28年OBBBA带来净增赤1.6万亿美元,约占10年协调法案的50%,对应26-28年财政赤字率在7%左右(明显高于24-25年),原因是主要增支(军事、移民支出)发生在26-28年、但主要减支(医疗补贴、食品券补贴)体现在29年以后。
3)减税部分,一是重要条款永久化,个税方面,2017年TCJA个人所得税永久化,遗产税抵免、儿童税收抵免永久化;企税方面,企业所得税并未在21%的基础上进一步调降,但研发费用、净利息、额外折旧、合格营业收入(QBI)四大抵免项均永久化,针对贫困社区的税收优惠即合格机会区 (QOZ)计划永久化。二是特殊条款仅针对特朗普这一任期(2025-2028年),个税方面,取消小费税、加班税、汽车贷款利息税,州和地方税 (SALT)的抵免上限从2025年开始从1万美元提高至4万美元,到2029年每年增加1%,到2030年恢复至1万美元;企税方面,对符合条件的不动产结构(厂房、仓库等)提供100%费用化税收优惠,但开工时间必须在2025年1月19日-2029年1月19日并在2030年12月31日之前投入使用。三是废除部分税收优惠,包括终结拜登时期“绿色新政”相关支出、取消部分社会福利项目相关支出、废除个人和受抚养人免税。
4)减支部分,主要体现在医疗补贴、清洁能源补贴和食品券计划上,未来10年分别减支10740、5430、1140亿美元,而军事、国土安全、司法、国土安全委员会获得未来10年增赤2880亿美元的额度,主要用于完善军事基地和武器导弹、加强边境防御系统建设、移民等支出。
OBBBA如何影响美国经济和美股?
OBBBA提振明后年美国经济,但影响或弱于2017年减税法案。大部分机构预测,OBBBA会在短期内推动经济增长,对2026年美国经济增速的提振在0%-0.6%之间,并在2028年后逐渐递减,长期可能会使经济增速下降。与2017年减税相比,无论是长短期影响可能都会更弱一些。
减税短期利好中产,但长期仍利好高收入群体。由于部分特殊条款仅针对特朗普这一任期(2025-2028年),因此短期对居民收入增速明显高于长期。与2025年相比,2026年不同群体收入增速均有提升,整体提升5.4%,其中中产收入增速提升高于低收入和高收入群体,得益于加班费、小费等税收抵免。但到2034年高收入群体收入增速提升超过中产,且低收入群体收入增速反而下滑0.4%,一方面是加班费、小费等税收抵免到期,另一方面是SALT扣除上限提高对高税州高收入者更加利好,且并未设定资本利得税或富人税等税种。
减税法案仍对今明两年美股形成积极提振。明后年美国赤字率在7%附近,明显高于过去两年,目前美股表现已经计价了财政的积极因素。此外,AI资本开支仍在扩张,稳定币的逻辑又将给美股提供流动性支持,即便美债利率中枢不再下移,美股估值也依旧存在上行空间,因此,在明年中期选举前我们仍然看多美股。回到当下,不排除因库存周期转弱、关税摩擦升温、通胀上行导致出现短期调整,但调整就是增配的好时机。
长债供给压力大吗?若后续财政部给出长债增发预期,则美债利率有上行压力,但相对可控。23年6-10月短期利率上行30+BP,长债上行130+BP,期限溢价上行150+BP,因此长债利率上行主要来自期限溢价,期限溢价补偿则来自于债务风险叙事强化,对应23年Q2和Q3财政部再融资会议给出未来增发长债的前瞻指引。根据今年4月30日财政部Q2再融资会议的声明,财政部预计至少在未来几个季度保持长债发行节奏不变,后续关注Q3是否会延续这一表态,若延续则长债供给问题不大,若给出增发预期则长债利率有一定上行压力,但相对可控。24年开始的财政部回购是在利率低位时回购前期发行的高息国债,缓解整体付息压力,但今年6月开始的两次单次100亿回购创2000年以来新高,思路可能和此前有所不同,主要目的是美债救市,两次回购时10Y美债利率点位分别是4.51%、4.47%,推测4.5%可能是贝森特心目中的关键点位。
正文
一、OBBBA主要内容和变动有哪些?
当地时间7月3日,美国国会众议院以218票赞成、214票反对投票通过“大漂亮法案”(OBBBA),且并未在参议院版本上有任何修改。7月4日美国总统特朗普签署法案。法案核心内容包括:
1)10年增加3.4万亿美元基础赤字和0.7万亿美元利息支出。OBBBA规定未来10年净增加基础赤字3.4万亿美元,其中减税4.5万亿美元、减支1.4万亿美元、增支0.3万亿美元,加上0.7万亿美元的利息支出,总赤字达4.1万亿美元,债限增加5万亿美元。整体比众议院版本(3万亿总赤字和4万亿债限)提高1万亿美元。
2)未来3年财政赤字率可能在7%左右。尽管参议院版本相比众议院版本明显增加了2030年以后的净赤字,但主要财政支出还是发生在26-28年,根据CBO测算,26-28年OBBBA带来净增赤1.6万亿美元,约占10年协调法案的50%,对应26-28年财政赤字率在7%左右(明显高于24-25年),原因是主要增支(军事、移民支出)发生在26-28年、但主要减支(医疗补贴、食品券补贴)体现在29年以后。
3)减税部分,一是重要条款永久化,个税方面,2017年TCJA个人所得税永久化,遗产税抵免永久化、免税额从1399万美元提高至1500万美元(夫妇从2798万美元提高至3000万美元),儿童税收抵免从2025年开始永久将最高抵免额从2000美元提高至2200美元、此后根据通胀调整;企税方面,企业所得税并未在21%的基础上进一步调降,但研发费用、净利息、额外折旧、合格营业收入(QBI)四大抵免项均永久化,针对贫困社区的税收优惠即合格机会区 (QOZ)计划永久化。
二是特殊条款仅针对特朗普这一任期(2025-2028年),个税方面,取消小费税、加班税、汽车贷款利息税,州和地方税 (SALT)的抵免上限从2025年开始从1万美元提高至4万美元,到2029年每年增加1%,到2030年恢复至1万美元;企税方面,对符合条件的不动产结构(厂房、仓库等)提供100%费用化税收优惠,但开工时间必须在2025年1月19日-2029年1月19日并在2030年12月31日之前投入使用。
三是废除部分税收优惠。一是终结拜登时期“绿色新政”相关支出,二是取消部分社会福利项目相关支出,如Medicaid、Medicare、平价医疗法案补贴,三是废除个人和受抚养人免税。
4)减支部分,主要体现在医疗补贴、清洁能源补贴和食品券计划上,未来10年分别减支10740、5430、1140亿美元,而军事、国土安全、司法、国土安全委员会获得未来10年增赤2880亿美元的额度,主要用于完善军事基地和武器导弹、加强边境防御系统建设、移民等支出。
二、OBBBA如何影响美国经济和美股?
1、提振明后年美国经济,但影响或弱于2017年减税法案
根据Tax Foudation一般均衡模型预测,OBBBA将推动2026年美国经济增速扩张1.2%并在2028年达到1.5%的峰值,并在28年条款到期后有所下降,长期推动美国经济增速扩张1.2%。但该估计仅考虑减税的正面影响,但忽略部分税收抵免取消和减支的负面影响,因此可能会高估OBBBA整体对经济的影响。大部分机构预测,OBBBA会在短期内推动经济增长,对2026年美国经济增速的提振在0%-0.6%之间,并在2028年后逐渐递减,长期可能会使经济增速下降。与2017年减税相比,无论是长短期影响可能都会更弱一些。
2、减税短期利好中产,但长期仍利好高收入群体
如前文所述,由于部分特殊条款仅针对特朗普这一任期(2025-2028年),因此短期对居民收入增速明显高于长期。根据Tax Foudation估计,与2025年相比,2026年不同群体收入增速均有提升,整体提升5.4%,其中中产收入增速提升高于低收入和高收入群体,20%-40%群体提升5.2%,40%-60%群体提升5.7%,60%-80%群体提升6.3%,得益于加班费、小费等税收抵免。但到2034年高收入群体收入增速提升超过中产,且低收入群体收入增速反而下滑0.4%,一方面是加班费、小费等税收抵免到期,另一方面是SALT扣除上限提高对高税州高收入者更加利好,且并未设定资本利得税或富人税等税种。
3、减税法案仍对今明两年美股形成积极提振
我们在5月23日报告《关于美国财政:市场在定价什么?》中就曾指出,美股美债变盘点可能是在6月下旬到7月上旬,随着协调法案增赤规模接近稳态,市场可能再度由分母端切换至分子端定价,届时美债迎来配置价值,美股性价比提升。明后年美国赤字率在7%附近,明显高于过去两年,目前美股表现已经计价了财政的积极因素。此外,AI资本开支仍在扩张,稳定币的逻辑又将给美股提供流动性支持,即便美债利率中枢不再下移,美股估值也依旧存在上行空间,因此,在明年中期选举前我们仍然看多美股。回到当下,不排除因库存周期转弱、关税摩擦升温、通胀上行导致出现短期调整,但调整就是增配的好时机。
三、长债供给压力大吗?
短债利率压力不大。疫情前美国财政部季度再融资会议给的TGA现金目标水平多数在5000亿美元以下,大部分情况在3000亿美元的中枢,疫后财政部对TGA现金目标水平明显上台阶,区间在5000-8500亿美元之间,大部分情况下TGA余额不会明显超过这一水平(2020Q2-2021Q1天量放水除外)。今年Q2再融资会议财政部给出的TGA账户余额合意水平为8500亿美元,而截至7月2日TGA账户余额为3722亿美元,差距不到5000亿美元,只要财政部适度控制TGA回补速度即短债净发行速度,短债利率压力相对可控。
更重要的是长债利率。我们参考23年6月债限通过后的情况,23年8月-24年4月为财政部实际明显增发长债的时点,但财政部提前1个季度释放信号:5月3日Q2再融资会议上财政部增发短债、并给出未来增发长债的前瞻指引,8月2日Q3再融资会议上增加短债和长债发行、并给出未来继续增发长债的前瞻指引。因此,市场对长债供给最担忧的时候是在2023年Q2和Q3会议,23年Q4和24年Q1会议后市场打消此前过度定价预期:Q4再融资会议上适度减少短债发行、增加长债发行,但将放缓长期国债的拍卖速度, 24年Q1再融资会议上最后一次增加长债发行,并给出不再增发长债的信号。复盘可知,23年6-10月短期利率上行30+BP,长债上行130+BP,期限溢价上行150+BP。因此长债利率上行主要来自期限溢价,期限溢价补偿则来自于债务风险叙事强化。
若后续财政部给出长债增发预期,则美债利率有上行压力,但相对可控。根据今年4月30日财政部Q2再融资会议的声明,财政部预计至少在未来几个季度保持长债发行节奏不变,后续关注Q3是否会延续这一表态,若延续则长债供给问题不大,若给出增发预期则长债利率有一定上行压力,但相对可控。24年开始的财政部回购是在利率低位时回购前期发行的高息国债,缓解整体付息压力,但今年6月开始的两次单次100亿回购创2000年以来新高,思路可能和此前有所不同,主要目的是美债救市,两次回购时10Y美债利率点位分别是4.51%、4.47%,推测4.5%可能是贝森特心目中的关键点位。
风险提示:
美国财政货币政策超预期;美国经济超预期;美国贸易政策超预期。
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原文地址:https://www.au28.cn/post/29856.html发布于:2025-07-06